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的公司和来自世界各地的次级债券投资者——包括中国的几家银行，当初都获得了巨大收益。在投资者眼中，次级贷款支持的MBS和CDO也变成了“低风险＋高收益”的代名词，一时间次级债券受到前所未有的追捧，出现“供销两旺”的火暴局面。

债券发行机构更多地发行以次级贷款为基础资产的MBS，这类MBS占全部MBS余额的比重从2001年的3％迅速上升至2006年的13％。其中非政府机构“功不可没”——2000～2006年，非政府机构“重点”扩大次级贷款以及ALT…A级贷款支持的MBS的数量，极大地增加了MBS市场的风险。

“高收益伴随高风险”是经济学的基本常识，然而在高收益面前，美国的金融机构和来自世界各地的投资者就像当年荷兰的郁金香球茎投资者、英国南海公司股票的投资者一样，又一次把这条基本的规律抛在脑后，又一次开始了“击鼓传花”的博傻游戏——大家也都知道次级债券不可能永远受到追捧，但也都很“坚信”自己不会是最倒霉的一个，在次级债券下跌之前自己能够全身而退。

图6…2美国非政府机构发行的各类MBS

说明：2007年为第一季度的数据；单位：10亿美元。

资料来源：根据美联储相关数据整理。

泡沫的破裂

就像历史上所有的泡沫一样，是泡沫就有破灭的那一天，只是或早或迟的问题。从2004年开始，美联储开始不断调高基准利率，次级房贷的利率也不断水涨船高，低收入家庭承担的利息越来越重，还款压力越来越大，终于开始不堪重负——很多低收入家庭开始选择违约。从2004年开始，次级按揭贷款的违约率不断攀升，次级贷款“高风险”的一面开始显露，而且人们渐渐发现次级贷款的违约率比当初预想的要高得多！这个信号传导到次级债券市场便是“次级债券的基础资产出现了问题——流入资产池的现金流将大大低于预期”。一时间，次级债券的价格暴跌，接着是发行次级债券的贝尔斯登等公司的股票价格暴跌，然后是投资者对整个美国经济前景的担忧，继而是美国整个金融市场的大动荡——这也就是本书第二章所描述的情景。

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第七章　中国房市存在泡沫吗（1）

泡沫，阳光下能够折射美丽的七彩光芒，而一旦破裂就会消失殆尽，化为乌有。人们通常用它来比喻某一事物所存在的表面上繁荣、绚丽多彩、兴旺而实际上虚浮不实的成分，如经济泡沫。近年来，“房地产泡沫”这个词汇愈加频繁地走进我们的视野，那么房地产泡沫到底是怎么一回事，它很可怕吗？它真的来到了我们的周围吗？我们应该如何去判断、测量、评价它呢？本章将带您去揭开房地产泡沫的神秘面纱……

一、什么是房地产泡沫

1�房地产泡沫的含义

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在日常生活中，人们大量地使用“泡沫”这个词，经常把某一产业在一定时期内的发展状态称之为“××泡沫”，例如：“房地产泡沫”、“股市泡沫”等等，就像一个肥皂泡一样，可以吹出绚丽多彩的气泡，但没有内涵，一旦破裂，繁荣景象就消失殆尽。用泡沫来形容一个经济实体在某段时间的迅速繁荣，然后又急剧下降的兴衰过程，是十分贴切的。

那么，经济学上对“泡沫”的准确定义是什么呢？

金德尔博格（Charles　P�Kindle　Berger）　在《新帕尔格雷夫经济学辞典》中，对泡沫的产生、膨胀、破灭的全过程做出了经典的描述：“泡沫状态这个名词，随便一点说，即是一种或一系列资产在一个连续过程中陡然涨价，开始的价格上升会使人们产生还要涨价的预期，于是又吸引了新的买主——这些人一般只是想通过买卖牟取利润，因而对资产本身的作用和盈利能力是不感兴趣的。随着涨价常常是预期的逆转，接着就是价格的暴跌，最后以金融危机而告终Dictionary　of　Economics，P49ed�by　Donald，Rutherford，Rout　ledge，1992　。”

泡沫本质上是一种价格运动，是一种经济失衡现象，是由于市场预期的狂热，使得资产价格被高估，一旦市场发现这种价格的高估，并且这种高估超出了市场的容忍能力，价格就发生了回调。所以泡沫的本质在于资产市场定价的高估，高估是产生市场回调力的源泉。在泡沫经济中，由于过度投机，造成虚假繁荣的表象，泡沫

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