第13部分 (第1/2页)

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��芗浦挥�1　140亿美元，表明该市场相对不成熟。

以外币计价的政府债券的到期收益率为，平均到期期限为年，久期为年。以外币计价的投资级别公司债券承诺收益率为，平均到期期限为年，久期为年。

三、小结

以外币计价的债券和国内债券一样具有预期收益低的缺点，但是不具有国内固定收益证券分散化功能的优点。充分套保的外国债券和美国债券类似，但是前者的缺点是更为复杂而且套保过程中投资者需要支付成本。未经套保的外国债券的投资者相当于持有美国债券的敞口和（也许不必要的）外汇敞口。在结构合理的投资组合中，以外币计价的债券不能发挥任何作用。

第五节　固定收益资产2007年的收益更新

从上述各节小结中各种固定收益证券的回报数据中可以看出，经风险调整后，国债的回报似乎最为出色。不过，上述收益比较并非绝对公正合理，因为在十年的考察期内存在久期的差异。

截至2006年12月31日的十年内，国内公司债券和高收益债券相对于国债的超额回报不足以补偿它们的流动性风险、信用风险和赎回风险。而资产支持证券的回报实际上低于美国国债。尽管资产支持证券的久期短可以部分解释其回报差的原因，但是，经久期调整后，相对于美国国债投资者，资产支持证券投资者所获得的补偿依然不足。

2007年下半年开始，信贷危机爆发，美国国债的优越性再次彰显。如表A—1所示，从截至2006年的十年和截至2007年的十年来看，国债的回报率变动很小。相比之下，公司债券的收益率下滑56个基点，仅高于国债5个基点。高收益债券的收益率年均下滑108个基点，低于国债收益率整整40个基点。类似的，资产支持证券的年均收益率下滑52个基点，

表A—1 国债战胜了其他风险更高的资产

（固定收益指数的十年回报率）

截至12月31日 指数久期（年）

2006（％） 2007（％） 2007年12月31日美国国债

国内公司债券

高收益债券

资产支持证券

资料来源：Lehman　Brothers。

相对于国债收益率的差距扩大至48个基点。

2007年信贷危机的教训之一是，截至2007年12月31日的一年内，含有流动性风险、信用风险和赎回风险缺点的债券表现不及国债。教训之二是，2007年下半年次贷危机爆发后，公司债券、高收益债券和资产支持证券开始表现疲软。当投资者最需要债券头寸的保护时，除国债外，其他债券都令人大失所望了。

第六节　结论

固定收益市场中，许多证券都缺乏类似于无违约风险、享有美国政府完全信用担保的国债的分散化功能。包括信用风险、赎回选择权、流动性差和外汇敞口在内的诸种因素限制了投资级别公司债券、高收益债券、资产支持证券和外国债券的吸引力。明智的投资者要避免相信那些诱人的“无风险”承诺，不要幻想在忽略增量风险的同时获得增量回报。

固定收益类别中的莠草（15）

本章注释

［1］　Marie　Nelson，“Debt　Ratings，”　Moody's　Investors　Service，　23　July　2003。

［2］“World's　Credit　Rating　Sliced　to　Junk　by　Moody's，”　Bloomberg，　9　May　2002。

［3］　Sharon　Ou　and　D*id　T。　Hamilton，“Moody's　Dollar　Volume　Weighted　Default　Rates，”　Moody's　Investors　Service，　March　2003。

［4］来自穆迪投资者服务机构的数据。

［5］来自雷曼兄弟的数据。

［6］　Nelson，“Debt　Ratings，”　Moody's　Investors　Service　。

［7］　Ibid。

［8］　Andrew　Ba

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